作者：马琳，一德期货黑色事业部钢材组组长（投资咨询资格证号：Z0012134）
文章发表时间：2019年1月17日
2018年12月21日钢材进入冬季累库阶段，在低库存的现实与悲观需求的预期还在不断博弈的背景下，当前库存的增速与累积水平，对行情的影响较大，后期我们将重点持续跟踪并解读。
一、库存解读
1. 库存增速
从近三年的春节前库存累积情况来看，总库存累积周期约11-12周，日均累积幅度在1%左右。截至到1月17日当周，库存累积28天，日均累积幅度仅0.4%，远低于平均水平，按去年同期比少累库约15%。因此，从本周的总产存结构上看，总产量微降，需求季节性转差，库存继续累积，但速率较慢，低库存依然形成钢材底部支撑。
通过库存与价格的对比发现，在累库过程中，社会库存的环比增减与价格走势间并未有明显的相关性。但是社会库存对价格的影响可以体现在库存累积/消化典型周期的增减速率的影响，以及贸易商囤货量及预期上（即冬储行情）。
从社会库存上看，现状仍是累积速率低、累积量低。
从2011年-2018年间的螺纹社会库存累积情况来看，平均累计周期约81天，日均累积幅度1.51%（主要是18年参数过大的拉升）。而在日均累积幅度高于1.4%的年份，一般累库期间的期价下跌概率较大。而目前日均累积幅度在0.89%，明显低于往年平均水平。
在近期利润压缩的背景下，电炉已亏损减产，螺纹本周产量下调了近9万吨，钢材五品种产量下调3.5万吨，进一步修正了春节期间累库将过高的预期。并且，临近春节假期，再考虑到近日天气情况转差，预计近期产量会维持相对平稳，进而降低未来库存累积速度和空间。
从2011年-2018年间的热卷社会库存累积情况来看，平均累计周期约60天，日均累积幅度0.58%，而目前日均累积幅度在0.4%，也是低于往年平均水平。
从螺、卷的库存增速差上看，本周卷-螺产量增速差、库存增速差拐头同降，空卷螺差驱动减弱。
2. 2019年库存累积量预估
从农历节气推算，除2016年没有明显的规律以外，11年-15年，冬季社会库存的累库起始日一般在大雪节气后1-2周，结束时间的节气一般是二月二前后1周。2017年累库起始节气在大雪前三周（起始日偏早），而累库结束日期在二月二前的1周之内，符合节气的规律。2018年初始累库节气在大雪后一周，累库结束日期在二月二前一周，累库时间较17年少。2019年初始累库节气在大雪后两周，预计结束日期在3月8日即二月二当周、惊蛰当周，累积周期77天，与往年平均相近，在惊蛰后一周将进入库存消化期（还需关注气候影响）。
由于对19年春季需求释放力度存不确定性，甚至偏悲观的预期，因此今年整体累库意愿较18年是偏低的，而在冬季产量相对平稳甚至下滑的背景下，暂时判定19年累库速率无法达到18年的高水平。
那么，按当前库存日均累积速率仅有0.22%测算，预计冬季可累积社会库存量约134万吨；按历年平均的累积速率0.97%推算（速率有可能是前低后高，逐渐加速），则预计冬季可累积社会库存量能达到近600吨。同样推算五品种总库存可累积量约400-930万吨，即社会库存或总库存均将低于18年水平。
二、关于冬储
自18年11月开始，全国钢厂陆续出台冬储政策，除北方地区后结算有些优势以外，其他地区钢厂的政策优惠力度并不大，而当时贸易商对于春季需求持有一定的怀疑态度，导致冬储行情迟迟未至。直到12月中下旬，社库库存出现累积迹象，但贸易商主动冬储的心态并不算高。
截止到1月17日钢联统计的数据表现上看，冬储行情已经启动，社会库存-钢厂库存总量持续上升，在供需维持相对稳定的状态下，本周冬储开始加速。钢厂风险还在前移，但总量较往年偏低，同时前置到社会库存后的总量也并不算高。而从钢联调研情况以及部分地区贸易商远期报价单来看，贸易商普遍对春季价格转为谨慎上涨观点。
从成本角度去看，调研山东、北京、上海三地的贸易商冬储心理价位分别在3600/3500/3650附近。而当前的报价分别为3720/3630-3650/3700-3750元，可以看到，尽管目前冬储的成本价比理想的预期价格高了100-150元左右，但与18年冬储成本相比，三地成本却分别降低了190/340-320/220-170元，随着春节临近，需求同比表现仍不差，修复了一些悲观预期，也加大了冬储意愿。
三、策略与关注
综上，目前钢材方面单边氛围依然是震荡偏多。
而分品种上，由于短期做空卷螺差的驱动在转弱，但中长期热卷投放产能预估还是大于螺纹，且热卷自身的供需状态并不佳，后期还有恶化可能，因此建议空卷螺差头寸谨慎持有，参考运行区间-50~-150。
另外，随着春节临近，低库存状态下冬储意愿有所加强，后期投机情绪或将继续好转，螺纹正套可逢低入场，参考运行区间150-250。
四、交易必备
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